分类目录

最新文章

联系我们

目前大类资产已经处于牛熊轮动中。轮动动力一:周期力量。大类资产牛熊轮动与经济周期演变相关,美股新高预示危机渐去。中国地产、艺术品等实物资产2011年已现疲态,固定收益类的金融产品过去两年快速增长。2012年底资金渐入股市,周期演变推动的资金流动已在变化。轮动动力二:制度力量。房地产市场不断调控挤出投资性资金,信托、银行理财等类固定收益类产品规模扩张受到管理限制,而金融不断改革吸引长期资金入市。政策关闭房地产等实物投资门,开启了股市等金融投资之窗。

⊙海通证券(,股吧)研究所

2010年2319点行情启动时,实物资产处于强势之中;2012年2132点行情启动时,债券市场正是大展身手之时。但反观本轮行情启动时,无论是海外还是国内市场,无论是实物资产还是固定收益类资产,都已经发生了一些变化。

大类资产牛熊轮动已开始:美股新高启示

1、美股已创新高

道指在2013年3月5日创下新高,值得全球投资者纪念。事实上,美股自金融危机爆发股指在2009年见底之后就逐步攀升,虽然中途也有波折,但从趋势上看是一路向上的。

2、大类资产牛熊轮动中

为什么美股表现如此突出?站在大类资产牛熊轮换角度看会有更多启示,而这种轮换符合美林投资时钟,经济长周期演变规律。

回顾美国1930年以来大类资产的表现可以发现,大类资产的表现与经济周期密不可分,即复苏、繁荣期:股市表现较好(复苏期小涨、繁荣期大涨),商品市场震荡走平;而滞涨、衰退期:商品市场表现较好(滞涨期大涨、衰退期小涨),股市震荡走平。2008年金融危机后的衰退期类似历史上的1973-1982年,2013年的股市新高类似于1983年。股市新高预示危机渐去,长波周期的新一轮复苏或许正悄然展开。最近1-2年实物资产、金融资产的趋势对比也的确与1980年前后类似,即实物资产出现疲态,金融资产表现较优。

3、同样的故事在中国上演

从全球分工看,美国是世界经济的风向标;从上一轮复苏周期起点1983年来看,当时的新兴经济体日本跟随美国在1983年前后迈入了复苏阶段,日本股市同样在此之后有优异表现。中国已经融入到全球经济之中,如果美国经济长周期正逐步从衰退后期迈向复苏初期,中国很可能紧跟其后。与此同时我们发现,虽然A股表现弱于美股,但是国内大类资产牛熊轮动也已经逐渐发生,过去1-2年金融资产中的固定收益类资产表现优异。

动力一:周期力量

经济数据是验证周期变化的同步甚至略滞后指标,金融是经济核心,金融市场的变化往往更敏感和领先,因此,观察大类资产价格变化能从中得到周期轮换的启示。

1、实物资产:疲态已现

过去10年实物资产处于牛市之中,年均复合收益率与M2年均增速18%相当,如黄金为17%、艺术品为19%、商品房大约超过20%。上证指数按固定样本计算年均复合回报率为2.6%,而年均CPI为2.2%。

然而近两年情况已经发生微妙变化。房地销量、价格增幅趋缓。房地产市场的调整虽然不似艺术品市场那么明显,但是销量和价格的增速放缓是不争事实。特别在2011年出台房地产限购政策之后,商品房销售面积连续两年停滞在10-11亿平方米左右。而从70个大中城市新建住宅价格指数来看,价格同比自2010年以来就一路下滑。2012年虽然价格同比有所抬头,但幅度上看仍然比较缓慢。艺术品市场明日黄花。国内艺术品市场的火爆仿佛还历历在目,无论是瓷器、邮票、钱币、国画还是其他各类艺术品,在拍卖会上都屡创新高,不断刷新拍卖成交记录。但艺术品市场有一个共同特征,即2011年价格疯狂上涨后下半年均陆续出现了价格拐点,且步调统一的令人吃惊。同时,2012年上海黄金交易所成交量3165.3吨,同比下滑14.9%。

2、固收类金融资产:快速增长

债券市场自2011年以来迎来了春天。与实物资产2011年前后纷纷出现疲态相比,债券市场2011、2012年连续两年发行量增速超过25%,2012年剔除央票的债券发行总量达8.1万亿,债券市场作为直接融资市场的功能性在逐步加强;从价格上来看,债券市场从2011年下半年开始一路走高,到2012年7月份是利率债价格高点,之后一路上涨势头有所减缓。

类固定收益类产品同样步入快速扩展期。除了债券,类固定收益类产品如银行理财、信托产品等,2010-2011年间迎来爆发式增长。截至2012年底银行理财产品发行量较2009年底翻了4倍,信托产品发行规模较2009年底翻了4.3倍。

3、轮动指向股票市场

从各类资产市场表现看,资产配置轮动已经从实物资产逐步走向金融领域。在金融市场中,债券市场和类固定收益产品市场又先于股市反应,这也不难理解:债券和股票的定价公式中分母相同,股票的分子中还包括对公司盈利预期,因而通常债券市场收益率改变总是提前于股市反应,即所谓的“春江水暖债先知”。

目前来看,A股自2012年底以来,新增股票、基金账户数有明显上升,资产配置或许正在转向股市。如果美股新高预示危机渐去,经济周期正从衰退末期走向复苏的话,从经济周期角度看,大类资产的这种轮动有周期力量支撑。

动力二:制度力量

除了经济周期演变推动大类资产牛熊轮换外,制度变革也影响大类资产配置变化。站在更宏观的角度看地产、金融政策,可见政策正引导资金流向金融市场,特别是资本市场。房地产市场不断调控挤出投资性资金,金融不断改革吸引长期资金,这符合经济发展和民生需求。

1、房地产市场:调控不断,抑制投资

2010年以来地产调控政策逐步升级,从最初上调首付比例、上浮贷款利率,到限购、房产税,再到对二手房交易征税,甚至到传闻的限价,管理层对地产调控的态度越来越坚决,这个过程中商品房销售确实受到了地产调控政策的影响。从管理层政策意图看,过去大量M2涌入实物领域,特别是房地产市场,促使房价上涨社会矛盾突出,因此调控不断。相对应的是,金融市场改革不断。立足于金融市场吸纳存量M2,改善目前社会融资结构,增加直接融资占比支持经济发展,而且股票、债券上涨有利于财富消费。

2、信托理财市场:逐步规范,控制规模

除了房地产市场调控外,规模日益扩张的信托、银行理财等固收类产品市场也受到限制。2012年四季度以来银监会会同多个部委出台了一系列规范信托和银行理财产品发行的文件,尤其是463号文对影子银行、地方融资平台进行了严格规定。从银监会最新发文《关于加强2013年地方政府融资平台贷款风险监管的指导意见的讨论稿》来看,这个思路仍没有改变。这使得原先投资于这些方向的固收类产品规模的进一步扩张受到了限制,因此2013年以来银行理财、信托发行规模出现明显收缩。2013年2月理财产品数量较1月环比下滑25%左右,而投资于房地产、基础建设的信托产品规模下滑则更早,在2012年下半年就有所表现。

3、金融市场:净化环境,引入活水

2012年以来金融改革的步伐不断推进,从制度建设、信息披露、吸引长期资金等各个方面着手,不断净化市场环境,提升A股市场的吸引力。特别是引入长期资金方面,监管层一改过去控制海外资金、长期资金投入资本市场的态度,将这批资金的通道“阳光化”,引导资金流入股票市场,长期资金入市对于推动股票市场繁荣有积极作用。

目前我国地方养老金、公积金入市已进入实质阶段,根据最新数据预测规模为1.27万亿至2.09万亿元,包括:1)QFII目前总额度为800亿美元,已审批额度397.85亿美元;RQFII总额度2700亿元,目前已审批额度700亿元。两者合计约为4500亿元。2)地方养老金预计有2万亿规模,按照戴相龙在2012年4月博鳌论坛上的表述,社保基金投资股市的比例目前约在20%左右,未来有可能达到40%的区间,约有4000亿至8000亿人民币可待入市。3)截至2011年底,全国住房公积金余额总计为2.1万亿元。同样按照20%至40%的比例进入股市计算,则可入市资金约4200亿至8400亿元。

畅想:金融资产牛市蹒跚起步中

经济周期从衰退走向复苏的具体时间往往事后才能验证,但大类资产配置轮动已经开始,而当前周期力量和制度力量正推动资金在大类资产配置中偏向股票市场。

当然,这种力量的强度和持续性则要看周期演变是否顺利,以及制度变革力量有多强。(执笔:荀玉根、汤慧)